经过一年多的“怀胎”，停牌时间长达7个多月，11月10日，云天化集团旗下三家上市公司终于复牌，这缘于云天化集团整体上市预案出炉。

云天化股份(600096.SH)将通过换股，吸收合并ST马龙(600792.SH)和云南盐化(002053.SZ)及9家集团下属的非上市公司，并发行股票购买集团相关业务资产。通过注销云南盐化和ST马龙两家上市公司，云天化集团借助云天化股份为上市平台，实现主营业务的整体上市。

记者注意到，打破这一停牌僵局的关键在于，预案中的换股以及现金选择权的定价，都溢价于云南盐化和ST马龙停牌前的收盘价，这在今年股市大跌的行情中，无疑是一大利好。难怪，在一个多月前，记者专访云天化集团董事长董华时，他曾说：“整体上市方案的顺利出台，在于和证监会沟通和协商，探索新的方式。”

这一关键点的突破意味着，一旦云天化整体上市预案获股东大会和国家有关部门通过，云天化股份将拥有6大板块，成为中国最大的综合化肥生产商之一。

6大板块进入上市公司

目前，云天化股份的业务分属化肥、有机化工和玻纤新材料三个板块，一旦整体上市，它将还拥有盐及盐化工、磷矿采选和磷化工，成为全国最大的磷矿采选企业，中国单套生产能力最大、效益最好的氮肥生产企业之一，亚洲第一、世界第二的磷复肥生产商。

预案显示，此次重大资产重组包括两个主要方面，一是云天化拟以换股方式吸收合并控股股东云天化集团下属的包括马龙产业、云南盐化两家上市公司和云天化国际、三环中化、天安化工、天达化工、中轻依兰、天创科技、昆明马龙、普阳煤化工以及黄家坪水电在内的11家下属公司。二是云天化拟向云天化集团定向增发作为支付对价，收购集团持有或有权处置的磷化集团100%的股权、联合商务50%的股权、天耀化工18.13%股权、云天化集团安宁资产、水富资产、云天化集团办公楼及配套附属办公设施以及化研院资产。

记者注意到，此次资产注入与云天化股份的主业有着很高的契合度，成功实现了云天化以化为主战略的转变。

在磷化工方面，云天化股份将形成从上游磷矿采选到下游磷肥和磷化工生产的完整产业链。

云南磷化集团是云天化集团的全资企业，年产能为820万吨磷矿。用云天化集团董事长董华的话来说，“云天化控制了云南主要的磷矿资源。”

云天化国际成立于2006年，作为云天化集团内部打造的高浓度磷复肥产业整合平台，旗下拥有富瑞化工、三环化工、红磷化工、天湖化工和天峰化工业磷复肥企业。云天化国际董事长李如岗曾告诉记者，去年，云天化集团220亿元的销售收入里，云天化国际的贡献就占了一半，占全国磷复肥产量的1/4。如今，这一优势产业进入上市公司后，计划到2010年，磷复肥总规模要从去年的300多万吨扩张到1000万吨。

另外，随着这次注入的三环中化的120万吨/年磷铵工程和安宁200万吨/年磷矿浮选工程等项目的陆续投产，相关资产的产能扩大，云天化股份的盈利能力将会得到进一步提升。

ST马龙已是全球产能最大的黄磷生产企业，联合商务作为全国最大的磷复肥出口商，去年磷复肥出口量占到了全国出口总量的30%，去年，其硫磺进口量全国第一。天创科技则从事精细磷化工。

在盐化工方面，云南盐化的食用盐、工业盐及其它盐化工产品在云南省内处于主导地位，并积极向省外目标市场扩张。

记者发现，尽管此次资产整合意在完善产业链，云天化股份要形成综合性的化肥生产商。但并不是集团所有的相关资产都装入了上市公司，关联交易并没有彻底解决。

比如云天化集团里，从事磷矿采选的部分矿业公司及云天化集团参股的云南东源昭通煤业有限公司这次都没有进入上市公司，从而在磷矿和煤矿探矿、采选业务上和云天化股份有重合。

但云天化股份表示，一旦矿权关系理顺，这些公司将和与云天化股份另行签署交易协议注入。

估值是关键

在股市下滑时，如何协调好各方利益，无疑是云天化集团整体上市方案能否出台的关键。

早在10月6日，董华接受本报记者采访时就称，三家上市公司停牌时间如此之久缘于全球经济不景气，股市下滑。整体上市方案能不能顺利通过，正在和证监会沟通协商，关键看能不能探索到新的方式。

问题在于，面对股价下跌，如果不愿换股而实施现金选择权的股东，能否按股票现价交易？他个人认为，不知证监会是否会出台新规定，毕竟，云天化停牌时间太长，补跌是难免的。

业内人士指出，本次重组包含了吸收合并、定向增发、回购股份、现金选择权等多种金融形式，是金融创新与产业整合的典型案例。

预案表明，马龙产业与云天化的换股比例为1∶0.35、云南盐化与云天化的换股比例为1∶0.51。具体而言，云天化吸收合并马龙产业和云南盐化两家上市公司的换股价格为61.59元/股，马龙产业的换股价格为19.67元/股，实施换股时，给予马龙产业股东的溢价比例为10%；云南盐化的换股价格为26.17元/股，给予云南盐化股东的溢价比例为20%。

云天化吸收合并除马龙产业及云南盐化外的其余被合并方的总对价，被合并方的资产预估值不超过人民币90亿元。

同时，云天化拟向云天化集团发行A股股份作为支付对价，以收购其合法持有或有权处置的包括云南磷化集团有限公司100％股权在内的7项资产，上述资产预估值不超过80亿元。本次发行价格为61.59元／股。

此外，云天化还将向*ST马龙和云南盐化的异议股东提供现金选择权，对*ST马龙和云南盐化的异议股东提供的现金选择权价格为分别为每股19.67元和每股26.17元。

11月10日，宏源证券化工行业分析员李艳学在记者采访时指出，不管是换股作价还是提供的现金选择权价格，都是按照停牌前A股股票的交易均价，并有一定溢价，这样的价格对ST马龙和云南盐化的股东来说，都是很划算的。比如云天化股份提供的现金选择权价格，每股19.67元和每股26.17元，这比停牌前ST马龙和云南盐化的收盘价都高。

“在股市大跌的情况下，估值到底按停牌前还是现价来算？这是关键，也是云天化集团整体上市方案为何出台缓慢，而且选择换股的重要原因。”李艳学认为，如果是选择现金收购的方式，那么按照停牌前的股票市值，云天化集团可就亏大了，因此选择了换股。”

不过，在他看来，这次复牌后补跌是难免的。但预案表明，本次资产重组完成后，公司净资产由当前的33.21亿元增加到110.02亿元。

值得一提的是，由于本次资产重组进度尚存在较大不确定性，因此，云天化也表明，不排除关于换股价格、现金选择权价格和发行股份价格重新调整的可能。

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