□银河证券研究所策略小组

    国内10月份宏观数据即将公布，国内经济下行的趋势很难改变，全球实体经济受到金融危机的负面冲击也将逐步显现。但是，无论从相对估值，还是从产业资本与金融资本的博弈情况来看，市场已经处于低位，未来一段时间积极的宏观调控政策有望继续出台，将给予市场一定的支撑。因此，我们认为，短期内市场仍将维持弱势震荡的格局。

    随着各国政府救市措施进入到实施阶段，金融机构破产有望进入尾声，金融体系暂时稳定。美元三个月LIBOR迅速下滑，已经低于7月份之前的水平，这表明银行间市场正在恢复。但是，各国实体经济受到的负面影响将持续，未来一段时间，无论是消费数据、失业率、收入还是制造业的数据还会有进一步的下滑，在这种趋势尚未改变之前，投资者的预期仍然悲观。

    国内方面，10月宏观数据即将公布，国内经济继续下行的趋势很难改变。根据拉斯.特维德的周期理论，经济周期可能是由房地产、资本性支出或存货变动的某一个或几个因素所驱动的。从我国看，目前的周期性调整可能与这三者都有关，是存货周期、资本开支周期和房地产周期共振的结果——存货水平从2007年开始上升，导致企业订单意愿下降，从而缩减企业产出；房地产投资增速自1993年泡沫破灭后持续下降，直至2000年进入上升周期，但从2008年开始将进入下降周期；从资本开支周期看，自1992年以来我国城镇固定资产投资与GDP呈现较高的相关性，随着需求的下降，资本投资增速必将下降，其对经济的收缩作用也将逐渐显现。通过上述分析，我们认为，此次经济调整不会在短期内结束，经济下行的趋势将进一步加剧，此前公布的10月份发电量负增长已经反映出经济运行迅速降温，在投资者信心匮乏的环境下，市场还会面临一定冲击。

    而从估值角度分析，今年以来，连续重挫后的A股和全球其他主要市场估值水平已经降至1995年以来的最低水平。除了纳斯达克指数以外，无论市盈率还是市净率，主要市场的估值水平都处于十几年来的最低点。欧洲、日本、香港等市场的市盈率在6-8倍，市净率在1.2倍以下，美国略微高一点，沪深300指数也处于历史低位。

    此外，在部分市场上，产业资本已经对当前市场价格高度认可。今年二、三季度，香港市场公布回购的上市公司数量呈直线上升趋势，公告回购的公司分别为669和1055家，创出历史新高，而2007年二、三季度分别是242、271家，同比增长了176%和289%，这显示出产业资本对市场估值的高度认可。因此，无论从相对估值，还是从产业资本与金融资本的博弈来看，我们认为，市场估值已经处于低位，估值下行的空间有限。