11月16日，山西证券大跌6.28%。

该公司董秘王怡里说：“大盘整体环境不好，下跌理所当然。”

但事实是，当天沪指下跌2.48%，上市券商中，仅有国海证券和山西证券跌幅超过6%，其他15家券商都在跌幅4.6%以下。

山西证券为何如此不堪一击？来源于经营业绩持续下滑以及10亿股的解禁压力。

尽管二级市场上承压，但是苦等多年的股东们，却是身价暴增。最典型的是2007年才跻身公司股东名单的太钢集团、山西海鑫实业以及中信国安集团三家公司，仅仅过了4年时间，利润回报率就超过了100%。

第二大股东太钢集团，账面利润达到26.6亿元，回报率最高，为227%。

作为唯一一家民营资本股东海鑫实业，投入产出比也达到101%，账面利润超过4亿。

减持金额达2亿元

11月15日，山西证券接近半数的限售股解禁。

公司公告显示，山西证券总股本有24亿股，首次公开发行的仅有3.9亿股，此次解禁数量为10.58亿股，占公司总股本的44%，是目前流通股本的35%。

面对如此大的解禁量，早在一周前，就有市场人士担忧山西证券股票走势。

令人大吃一惊的是，当天山西证券股价并没有大幅下跌，还上涨了0.4%，当天换手率也出奇的少，仅有0.94%。很多人猜测可能有机构在护盘，帮助股东慢慢出货。

事实也如此，在大宗交易市场，公司股东们正通过一种隐蔽的方式进行减持。

根据深交所数据，当天有3笔交易合计卖出2500万股，减持金额为2.16亿元，成交价为每股8.62元，当天收盘价为9.07元，折价5.22%。

抛售方全部来自银河证券北京金融街营业部，接盘方有华泰证券上海天玥桥路营业部、中金北京建国门外大街营业部以及机构专用席位。

表面的坚挺，无法长久维系。

第二个交易日，山西证券股价就迅速跳水，跌幅达6.28%；11月17日继续保持颓势，下跌2.35%。

部分公募已撤离

山西证券的颓势早在今年上半年，就可窥见一斑。

二季度末，前十大流通股东中就有4家公募基金退出，卖出量达到1209万股。如果不是6月初，山西证券被调入沪深300指数样本中，可以说几乎没有一家基金愿意持有其股票。

根据基金公司半年持股情况，上半年持有山西证券的基金公司有17家，仅有华宝兴业管理的宝康灵活配置基金是主动型基金，其余16只都是被动型指数基金。

到三季度末，公司股东中仅有3只指数型基金，持股量为650万股，相比二季度末公募基金持有的837万股，减少幅度达到22%。

二级市场机构撤离的逻辑很简单，山西证券的业绩乏善可陈。同行的券商研究员在这半年来给予的评级大部分都是“中性”。

前三季度，山西证券净利润为1.39亿元，同比下滑54%。其中经纪业务收入也仅有去年54%的水平。因中德证券管理层变动，投行业务仅有去年20%的收入水平。

对此，民族证券分析师宋健感到失望：“公司去年11月份上市后，投行和经纪业务不仅没有明显增强，反而下滑明显，其他新业务的推动也不明显，而另一方面公司的管理费用率却提高了很多。”

季报显示，前三个季度，山西证券管理费用为5.6亿元，全部收入仅有7.6亿元，费用率高达73%，同比上升了23个百分点。

国泰君安分析师梁静对山西证券的评级是“中性”，他不看好山西证券的一个原因也是主营业务下滑得厉害。

三大股东回报率翻倍

受整个资本市场低迷的影响，券商股价一直萎靡不振，很多二级市场的投资者并未从券商股的投资中获益。

与之相反的是，券商的股东们仍然吃得肥肥胖胖。

该公司前十大股东分别是山西国信投资公司、太原钢铁公司、山西国际电力公司、山西海鑫实业股份有限公司、中信国安集团公司、社保基金转持三户、山西焦化公司、杏花村汾酒集团、山西科技基金发展总公司以及山西信托公司。

这十大股东中，除了海鑫实业，均为国企。

2007年，海鑫实业公司以2.15亿元的价格拍下价值5000万元的股权，占公司股权比例的3.2%，位居第四大股东。这笔竞拍当时是高溢价，但现在看来却是一笔非常划算的买卖。

截至11月12日，海鑫实业持有的股票市值高达6.5亿元，4年时间净赚4.35亿元，回报率为101%。

海鑫实业作为资本大鳄，一直在寻找股权投资机会，作为公司掌门人的李兆会，主要目的就是财务投资，因此他也是10多位解禁股东中，最有可能大规模抛售的一位。

第二大股东太钢集团，持有股份4.5亿股，占比18.8%，市值达到38.3亿元。2007年9月，太钢集团花费11.7亿元进驻山西证券，4年后利润翻了两番多，回报率为227%。

第五大股东中信国安集团，也是2007年才跻身公司股东名单。2007年9月，中信国安以2.97亿元溢价购入了4600万股股权，占当时公司比例3.53%。目前的市值为5.87亿元，账面利润达到2.9亿元，回报率为100%。

其他股东，均为公司早期增资扩股的对象，赚取的利润更是翻数番。长达十多年的股权投资，终于在上市后看到了巨大回报。

大股东山西国信投资公司，出资占比37.6%，是山西证券的发起人之一。在10多年的发展过程中，大股东一共投入了9.46亿元，持有的股份达到9亿股。截至11月16日，大股东持有的市值达到76.6亿元，其限售期为两年，目前还未到解禁期。

山西焦化、杏花村汾酒集团、山西科技基金、山西信托等股东持有的市值分别为3.15亿元、2.55亿元、1.87亿元、1.79亿元，而公司上市前的出资额分别仅有2500万元、2000万元、1500万元、1400万元。