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预计2009年大厦股份（600327）销售收入为50.2亿，同比增长17.9%，归属于母公司净利润为1.64亿，同比增长51.3%，每股收益为0.50元。预计2010年大厦股份销售收入为59.8亿，同比增长19.1%，归属于母公司净利润为2.04亿，同比增长24.4%，每股收益为0.63元。以行业平均市盈率28倍为标准，该股的每股合理价格为17.64元，根据相关假设计算出DCF估值则为每股14.1元。综合考虑相对估值与绝对估值，我们认为公司的目标价为每股14元—18元，首次给予公司“强烈推荐”的评级。
百货零售是主要利润来源
公司的发展战略是以百货零售主业为核心，进一步扩大在无锡中心商务区的核心竞争实力，同时以汽车销售服务和三凤品牌熟食品市场开拓为两翼，立足区域做强，择机向外拓展，扩大百货零售、东方汽车城、三凤品牌食品向周边市场的辐射范围和开拓力度，逐步完成公司由传统百货向现代百货企业的转型。
汽车业务收入占比已经过半，但百货才是利润来源。分类别来看，上半年汽车营业收入为15.5亿，营业收入占比58%；百货零售（含家电）为9.38亿，占比35%；超市为0.93亿，占比3.5%；餐饮收入为0.76亿，占比2.8%。上半年公司实现营业利润3.68亿，其中汽车营业利润为1.07亿，占比29%，百货零售（含家电）营业利润为1.95亿，占比53%，超市营业利润为0.14亿，占比4%，餐饮营业利润0.31亿，占比8%。
2002年-2008年，百货零售（含家电）的收入占比由2002年的56%降至42%，营业利润占比由87%降至56%，汽车业务的收入占比由2002年的43%上升至50%，营业利润占比由9%上升至27%。无论收入或营业利润，汽车所占份额都呈上升趋势，但商业仍然是公司最主要的利润来源，汽车业务作为后起之秀，增长潜力高于商业，但短期内还难以挑起公司利润增长的大梁。
商业大厦进入稳定增长期
公司目前只有无锡商业大厦一家单体百货店，位于无锡市黄金商圈——中山路商圈。2007年公司对收购的吟春大厦进行改造，通过连廊将吟春大厦与商业大厦合成一体，分成A、B两座，建筑共约7万平米，其中A座建筑面积约为4万平米，B座建筑面积约为3万平米。商业大厦分为地下一层与地上七层，品类覆盖高中低层次，2008年该店销售13亿元，牢牢占据当地百货销售头把交椅。
2005-2008年商业大厦开始了3年品牌调整之路，尤其2007年伴随建筑面积增至7万平米，大厦也加大引进国际品牌的力度，引进迪奥、卡地亚等二十多家时尚性、奢侈性品牌，近200家国际、国内中高档品牌，年品牌平均更新率为35%。2008年、09年兰蔻、BUBERRY、EL等一线品牌也相继在大厦开业，截至2009年6月，商业大厦共有42个一线品牌，销售占总销售额的10%左右，全商厦的客单价由07年的361元上升到08年的505元。
受调整的影响，2005年、2006年商业大厦销售收入增速放缓，2007年增加营业面积，2008年调整基本完成，销售收入增速恢复到20%以上，5年的复合增长率达到15.75%。2009年上半年商业大厦实现销售收入7.41亿，同比增长12.12%。商业大厦的毛利率从2004-2007年都维持在23%左右，2008年由于引入的一线品牌扣点率在12%-15%之间以及促销等因素，毛利率降至20.82%，2009年上半年毛利率回升至22.48%，预计后续毛利率会回归到23%的正常水平。
无锡市商业网点分为市级商业中心、片区商业中心、社区商业中心三个等级。市级商业中心分为一主一副：市中心商务区和滨湖新城副商务中心，客流量和服务人口分别为50万和30万。市中心商务区是以中山路为纽带，人民中路为两翼的商业集中区，是无锡最为成熟的商圈，商业条件成熟、商业氛围浓厚，承担行政、商业、文化、金融等职能的一级中心区，历来是商家入主无锡的必争之地。2000多米的中山路商业街云集了八佰伴、新世界、百盛、大洋、商业大厦、第一百货六家百货，竞争相当激烈。我们选择了部分上市公司的主力门店做比较（广州友谊的环市东店、鄂武商的武汉广场、中兴商业的中兴商业大厦、东百集团东街口店、合百的鼓楼店、成商集团的盐市口店、广百的北京路总店、开元控股的钟楼店、南京中商的新街口店、上海新世界的新世界百货、新华百货的主力门店、杭州解百、百大集团的杭州百货店），发现商业大厦评效与经营收入仍有较大的提升空间。
2005年公司自筹5000万建设建筑面积2万多平方米的停车场，可停机动车500多辆，并投资500多万完成对中庭和自动扶梯的改造。我们认为商业大厦大的调整已经基本到位，剩下的只是正常的调整，公司计划用一到两年时间再梳理好百货2-6楼品牌格局，如果不收购或新建百货店，公司在百货业务方面将不太可能会有大的资本支出，进入稳定增长期。预计2009年商业大厦收入将达到15亿，同比增长14.9%。
汽车销售业务是业绩变量
同时，汽车业务占据无锡半壁江山，是公司未来业绩的变量因素。公司共有32家4S店（东方汽车25家+新世纪7家），2008年汽车销售收入实现21亿，预计市场份额上升到50%左右。2008年无锡达到每9.3人拥有一辆汽车，如以每5人拥有1辆汽车为标准，则无锡汽车拥有量还有近一倍上涨空间。如以每两人拥有一辆汽车为标准，则无锡市汽车拥有量还有近5倍增长空间，汽车业务市场潜力大。预计09年汽车销售收入有望达到26亿。
此外，公司持有江苏银行、江苏广电网络、国联信托投资三家公司0.625%、1.695%、8.13%的股权，假设每年分红，能给公司带来1700万以上的投资收益。江苏广电网络与江苏银行3-5年内有上市可能，这部分投资存在增长数倍的机会。
[责任编辑：coguo]
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