⊙海通证券研究所

　　一、如何把握时间成本最小化

　　5月11日国务院批复《上海市人民政府贯彻国务院关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心意见的实施意见》，上海迈向国际经济中心的政策性保障更加明晰。在“先行先试”的宽松政策指引下，上海面临全新的发展机遇。而从长远来看，上海本地股的战略地位凸显出来。一方面是上海以政策打造“双中心”的过程是上海调整经济结构、上海国资整合存量资产和资本市场对接的过程，另一方面世博会的召开给上海带来的不仅仅是短期的经济效益，更是促进产业结构转型以及推进长三角区域经济发展的契机。

　　我们从已经验证的国资整合思路以及上海产业结构调整方向来寻找时间成本最小的上海本地股投资标的。从该视角出发，我们认为要把握时间成本最小的投资标的有以下几个原则：

　　第一，重组的难易程度。这里包含多个方面，一是国资的持股比例。持股比例较高、集团下属上市公司单一，且集团资产较上市公司资产规模大的公司可能会有集团资产注入，持股比例较低且主业同集团主业不一致的上市公司则可能成为被出让的壳资源；二是负担较小，债务、人员安置等包袱较小的公司重组成本较低，可能成为国资重组启动的先行者。不过这一因素并非绝对，广电集团下属的两家上市公司债务负担巨大，集团公司也主动将债务负担腾挪到上市公司。这两家上市公司重组并不被市场所普遍期待就是因为其包袱较大的缘故，国资启动反映出债务等因素的弱化；三是股本结构。上海本地股中有很多股本结构比较特殊，如B股占比较大、A股占比较小，这样的结构对大规模的资产注入存在一定的操作困难。

　　第二，行业属性。从“两个中心”、世博会拉动来定位上海未来产业结构的调整方向，目前上市公司的行业结构和未来的产业结构将有较大的调整，这也将产生较多的投资机会。上海未来重点发展的第三产业中最迫切的将是金融服务业，交通运输行业和房地产行业也是发展重点。从国资整合的近期新变化来看，交运、商业零售、制造业中的部分行业也开始着力启动。围绕“两个中心”建设的资产整合渐行渐近，未来交运、金融、房地产、商贸都可能成为重点整合对象，而壳资源的处理也会向这些行业靠拢。

　　在这样的原则下，筛选的标的将有所优化，使得投资者等待的时间成本缩短，从而以战略眼光来获得中短期收益。

　　二、近期上海本地股的催化剂

　　第一，浦东新区政府组阁进入尾声。今年5月6日在上海市府例行新闻发布会上发布：国务院已批复上海市《关于撤销南汇区建制将原南汇区行政区域划入浦东新区的请示》，同意撤销上海市南汇区，将其行政区域并入上海市浦东新区，上海市原南汇行政区并入浦东新区是加快推动上海“两个中心”即金融中心与航运中心建设的重要步骤之一。此举完成后浦东新区政府重新构架和展开大面积的人事任免，可以视为落实“双中心”政策的第一步。新的浦东新区人事落实在8月份即将完毕，预期“两个中心”建设政策的具体落实措施将在其人员班子到位后出台跟进。

　　第二，11月1日为世博会布展起始日，世博会各参展方开始陆续为会展进行布展与宣传，世博会布展拉开帷幕，世博会脚步越来越近。随着世博会场馆建设的进入尾声，场馆的内装修和随即的布展工作将在11月份开始。世博会配套设施也将加快建设，世博氛围更趋浓厚。

　　第三，迪士尼项目在下半年启动的可能性仍然较大，而美国高层访华则可能成为一个推动契机。

　　第四，市国资委7月6日下发下属各国有企业《市国资委出资监管单位改制重组工作指引》，对国有企业重组提出了具体要求。这可以认为是在市府《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》基础上进一步的细化落实、加快上海国资的整合进程。

　　而事实上，近期上海国资整合步伐也不断加快，表现在资本市场上的是，广电信息和广电电子的重组方案获得通过、ST东航和*ST上航实施重组、中西药业和上实医药以及上海医药也停牌进行资产重组、爱建股份在没有公告任何重组意向情况下停牌、而香港上市的联华超市也宣布收购华联超市股权、上海建工因为重大资产重组而停牌。这些以往认为国资不太可能很快启动的项目相继进入了重组程序，反映出国资整合的决心和步伐的加快。

　　三、探寻上海国资整合中的投资机会

　　1、自上而下分析

　　从对上海国资整合思路及自上而下的分析来看，公交业和民航运输业是目前最有可能率先整合的行业，也是目前最明确整合的行业。上海市政府于2009年3月7日对外公布了一份有关上海新一轮公交改革方案的文件，我们认为，这意味着在2010年5月1日世博会开幕之前，上海市新一轮公交改革与民航运输行业重组等事关世博会的事项将会率先完成，这将对上海本地股中的路面交通行业上市公司与民航运输板块上市公司带来显著的投资机会。

　　2、从上海国资整合的四种形式探寻投资机会

　　（1）国资整合形式之一：卖壳，具备显著壳资源价值

　　其一，公司主营业务定位欠清晰，且业务规模不具备优势，未来发展前景预期看淡；

　　其二，公司主营业务与集团公司（或者上海国资旗下其它控股的）旗下上市公司主业基本重叠；

　　其三，大股东已经拥有股份公司的绝对控股权或相对控股权；

　　其四，目前公司包袱相对有限，如负债及债务诉讼相对有限，公司员工总人数不多；

　　其五，没有上市B股。

　　（2）国资整合形式之二：未来可能被集团公司（或者上海国资旗下其它控股的集团公司）旗下上市公司兼并

　　其一，公司主营业务规模与市场竞争力一般；

　　其二，公司主营业务与集团公司（或者上海国资旗下其他控股的集团公司）旗下上市公司主业基本重叠；

　　其三，大股东已经拥有股份公司的绝对控股权或相对控股权。

　　（3）国资整合形式之三：有望通过资产注入实现做大做强的目标

　　其一，公司所属行业为上海市重点发展产业之一；

　　其二，公司主业定位清晰，具有经营规模优势，在行业内具备显著的市场竞争力，已经或未来将成为行业领头羊；

　　其三，大股东旗下拥有与股份公司同类型的优质资产，或者上海市国资旗下其它企业集团拥有与股份公司同类型的优质资产，可先通过跨集团间股权无偿划转给大股东，然后再注入股份公司；

　　其四，大股东已经拥有股份公司的绝对控股权或相对控股权。

　　（4）国资整合形式之四：有望通过引进战略投资者实现做大做强的目标

　　其一，公司所属行业为上海市重点发展产业之一；

　　其二，公司主业定位清晰，具有一定的经营规模优势，在行业内具备一定的市场竞争力，未来有望成为行业领头羊；

　　其三，大股东已经拥有股份公司的绝对控股权，通过转让部分股权方式引进新的战略投资者，构筑新的更有利于未来公司可持续发展的股权治理结构。

　　3、自下而上的分析

　　见下表。

　　4、组合建议

　　结合以上各方面的筛选原则以及分析，我们构建了上海本地股投资组合：上海机场、上海梅林、上海金陵、双钱股份、新世界、强生控股、中华企业、益民商业、申通地铁、张江高科。

　　（执笔：吴一萍、陈久红、张冬云）

　　以自下而上方式筛选可能整合的上海本地股

(上海证券报)

[责任编辑：coguo]