相比其他再融资方式，定向增发的审批程序简单，获批条件相对较低。因此，在IPO暂停的9个月中，定向增发也成为A股市场最为重要的融资方式。尽管当前市场已经逐步走出低谷，但定向增发依然牢牢占据了再融资的绝对主力，资本市场的“不差钱”效应，通过个人大户一掷千金对定向增发的热烈追捧得到了充分的反映。不过，在定向增发热潮持续高涨的背景下，我们也应该对其中一些不和谐的现象进行一定的反思。

反思之一：严防利益输送

定向增发的一大优势在于可以特定的对象，如控股股东、实际控制人或其控制的关联人，甚至潜在的实际控制人发行股份。而且，在对上述对象增发股份时，其发行价格可以董事会决议公布日为定价基准日。这也意味着，这些上市公司最大的利益主体基本可以自己决定其在定向增发的主要内容，由此也就不免产生一些利益输送的问题。对此，有业内人士就指出，“现在上市公司有个不成文的规定，股票好卖时，肯定实行定向增发，把利益让给大股东和企业自身；股票不好卖时才会考虑搞非定向增发，把风险让给广大投资者”。

此外，定向增发还存在两个方面不得不关注的问题：一是利润转移，在定向增发前，股票利空消息铺天盖地，股价疯狂下跌，增发一完成，股价马上就成倍增长；二是股权转移过程中私有化现象明显，由于增发对象是上市公司自己定，很多管理层和机构投资者就利用这个打“擦边球”，将利益输送至个人。

而在涉及重组的定向增发中，这种利益输送的现象更是尤为引人关注。如在某上市公司定向增发进行重组的过程中，其潜在大股东就突击赶在重组“前夜”，迅速增加注册资本以抬高身家。而根据最终披露的资产预估值，这些增加的资本金也如愿带来了可观的回报。

反思二：信息透明度亟待加强

实际上，市场对于定向增发中的种种内幕的猜忌主要源于相关信息的严重不对称，因此，增加定向增发的透明度，加强对相关信息披露的披露也就显得尤为必要。

在2007年7月证监会出台的《关于上市公司非公开发行股票的董事会和股东大会决议的注意事项》中，就曾明确规定：发行对象是自然人的，应披露姓名、住所，最近5年内的职业、职务，应注明每份职业的起止日期以及所任职单位、是否与所任职单位存在产权关系，以及其所控制的核心企业和核心业务、关联企业的主营业务情况。

目前，对于上述自然人情况的披露仅限于上市公司的董事会以及股东大会决议中，而在事先并未确定增发对象的定向增发项目中，如果最终出现自然人的申购，其披露内容往往仅有该自然人的名称、住址、身份证等信息。如此简单的披露实在是聊胜于无。

此外，笔者共查阅了十几家上市公司定向发行情况暨上市公告书中，对于参与申购的机构和个人的出价情况，初始申购数量等信息大多没有披露。即使有相关披露，也存在语焉不详，令人费解之处。如某公司定向增发中，一家机构和某自然人出价相同，申购数量也差不多。但最终分配方案中，这名自然人如愿以偿的获得了数百万股，而那家机构却仅分得了不到10万股。

反思三：频繁送股为哪般？

一般来说，参与定向增发的投资者往往对该上市公司较为熟悉，这种融资方式也拉近了上市公司与投资者的距离。然而，从笔者统计的2008年5月份之前有自然人参与的定向增发中，绝大多数的上市公司都慷慨解囊，实施了大比例的股本扩张，而部分公司还进行了连续多次的高送转。

由于这些公司推出高送转时以及此后的业绩大都未能同步大幅增长，其大比例的股本扩张行为难免令人产生配合定向增发股东出货的猜疑。如本次统计的多个案例中，各公司均不失时机在定向增发股份解禁前推出高送转方案，而获配的机构和个人也是抓住机遇，及时卖出。

尽管高送转未必总会带来股价的上涨，但大比例的股本扩张却使得这些定向增发参与者的持股成本大大降低。而通过股价除权的“障眼法”，也增加市场对该股的关注程度，为未来的减持创造了条件。实际上，高送转仅仅是最容易识别的利好消息之一，上市公司可以发布的利好还有很多，如利润调节、大额订单等等。而一旦出于特定目的人为发布，其对中小投资者将会形成更大的误导和伤害。

反思四：交易规则有待完善

按照现有交易规则，增发新股上市当日该上市公司将不设涨跌停板，不过规则用在如今的定向增发的个股上却显得有些不合时宜。

首先，由于定向增发股份往往需要锁定至少一年的时间，这也意味着，在增发新股上市的当日公司并未新增流通股份。于是，据此实施涨跌停板的理由则显得颇为牵强；其次，待到一年以后，这些参与定向增发的机构和个人的股份解禁上市时，上市公司流通股往往大幅增加，但此时其股价却不做相应的除权处理。

这一交易规则也给了一些投资资金以可乘之机。如在京东方A增发股份上市当日，其股价就被爆炒到高出前一收盘价近40%的高度。当日该股的公开信息显示，此前提前布局的资金全部顺利出逃，而众多不明真相的跟风者则被套于高位。此后该股则一路走低，被套者只能“望股兴叹”。

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