12月2日，停牌一个月的川投能源(600674.SH)复牌后直奔涨停。

是日，公司称拟收购四川省投资集团有限责任公司(下称川投集团)持有的二滩水电开发有限责任公司(下称二滩水电)48％股权。

去年，公司定向增发收购田湾河水电公司80%股权，打造其核心资产，今年初，又收购新光硅业38.9%股权进军新能源行业，川投能源似乎从不缺少大手笔。

此次则以非公开发行26954万股作为收购对价，发行价11.13元/股，交易标的预估价值约30亿元。

受此消息刺激，川投能源当日被117万手买盘封死涨停，终盘收于10.14元，涨9.98%。

30亿元增发收购大单，上百亿元投资规模，二滩水电资产48%股权着实让市场振奋。然而，二滩水电负债率近90%，是川投能源必须正视的问题。

增发预案仅提示，“由于在同业中处于较高水平，且主要融资渠道为长期银行信贷资金投入。这将使二滩水电对银行贷款存在依赖性较大，面临一定的财务风险”，对于负债结构状况却并未予以明细。

成都某证券分析人士认为，从财务角度看，各类负债结构比率将直接影响公司运营偿债风险能力。“对于公司后续项目发展，中长期和短期负债结构配比应适当，而如此高负债率，风险指数不小。”

目前，川投能源市净率高达3.62倍，相对市场整体水平和行业水平，明显偏高。“这对其短期股价上扬也将造成压力。”

风险待考

增发完成后，川投能源将成为仅次于长江电力(600900.SH)的第二大水电蓝筹股。

上述预案显示，随着项目资金投入，川投能源将能参与雅砻江全流域水力资源的开发，“二滩水电拥有雅砻江后续20座梯级电站、总装机容量约3000万千瓦的建设计划，将为公司业务发展提供巨大空间”。

二滩水电注册资金46亿元，股东持股比例为：川投集团48%、国投电力公司48%、中国华电集团4%。由于此前川投集团直接、间接控股川投能源48.96%，增发后，其控股比例将进一步扩至64.11%。

“公司未来业务发展将更清晰。”川投能源某人士坦言，公司水电版图随着二滩水电的注入将更显强势。

截至去年末，二滩水电总资产361.75亿元，主营收入28.25亿元，净利润5.63亿元。

方案预计，增发后川投能源已投产权益装机容量将大幅提高，可增加158.4万千瓦，达245万千瓦，核心竞争力得到根本改善。

川投能源参股或控股的水电资产还有：田湾河水电(控股80%)、嘉阳火电(控股95%)、天彭电力(控股95%)和国电大渡河水电开发公司(参股10%)。其中，预期核心资产为田湾河水电，但该项目仍处于重置阶段，其80%股权的重置成本高达72.96亿元，今年仅12万千瓦的装机容量产生经济效益，预计2010年完全达产后，年发电量可达33亿千瓦时左右。

尽管今年前三季度，川投能源近600%的利润增长归功于新光硅业的投资收益，但其水电资产的构筑将是后十年的成长主力。

国通证券张晓霞认为，“明年后公司水电利润增长将逐步明显，来自多晶硅的利润将锐减。”

不过，二滩水电财务压力仍是趋强。

川投集团数据显示，截至去年末,二滩水电资产负债率88.84%，截至今年9月底，资产负债率89.02%。

“鉴于存在高财务风险，短期内将拉低川投能源的整体投资收益率。”前述券商人士告诉记者，今年前三季度净资产收益率高达18.15%，而二滩水电同期净资产收益率仅6.54%，存在明显差距。

就负债结构配比而言，川投能源未在预案中予以公布，仅称，“作为国家战略项目投资，会给予公司更多政策考虑，风险因素并不太大。”

对赌收益

不过，川投能源将面临估值压力。

前述券商人士认为，宏观环境下，抛开增发因素，川投能源市净率高于行业水平，股价仍有下行空间。“可以佐证的是，尽管前三季度业绩高涨，但市场回调令其股价向下动力很强。

大智慧显示，9月至今，大盘综指跌幅约19%，川投能源跌幅接近25%。

但是，川投能源重组前夕，趋利资金介入对于后期股价也有助推作用。市场预期下，获利盘无疑赚得盆满砵溢。

Topview数据显示，川投能源停牌前的10月30日，私募、游资对赌预期异常猛烈。频频在席位买卖中风生水起的东吴证券杭州文晖路营业部闪烁其间。当日，交易所席位龙虎榜显示，东吴杭州文晖路营业部净买入3638万元，占总净流入量的50%。基金专用席位净买入1816万元，位居第二，国泰君安证券上海江苏路营业部和招商证券成都西一环路营业部分别以近千万的买入量进驻买卖排行。

10月份，除上述四家买卖活跃外，民族证券峨眉金顶南路营业部及另一基金专用席位分别以1168.6万和1038.9万元位居前列。

由此计算，12月2日，东吴杭州文晖路营业部已获利近560万元，收益率达21.3%。

形成对比的是，三季度，机构进驻的趋向已然显现，而母公司濒临破产之际，雷曼的进驻则更意外。

川投能源三季报显示，雷曼欧洲第三季度末持有约149.8万股，排十大无限售条件股东最后一位。同期，摩根士丹利基金增持169万股。正处美国金融危机漩涡的外资基金仍增持，这无疑对于川投能源预期重组形成利好。

不过，业绩持续增幅或许是机构进驻的原因。

Wind数据显示，截至10月29日，已有9家机构对川投能源2008年度业绩进行预测，平均预测净利润4.7亿元,平均预测摊薄每股收益0.7365元(最高0.905元，最低0.5793元)。照此预测，2008年度净利润比上年大增670.32%

而10月16日，川投能源预计，全年净利润增长580%-690%。

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