长城证券研究所副所长 张勇

　　4月中旬以来，政策紧缩导致A股调整幅度已经接近20%，我们认为二季度以来紧缩政策最密集的阶段已经过去，市场短期底部已经探明，阶段性反弹有望展开，反弹高度将取决于政策预期。

　　短期底部已经探明

　　本周一大盘迎来开门红，沪深大盘均创出年内最大单日涨幅，暴跌之后的股市终于得到了喘息机会。大盘在经历了瀑布似的快速下跌之后，从上周五开始展开了一波凌厉的短线反弹。大盘反弹原因既有技术面原因，也有政策松动的原因。

　　首先，最严厉的紧缩政策已过，目前已经进入到政策观察期，为市场提供了反弹机会。自2009年12月份以来，以地产调控、准备金率上调、地方融资平台整顿、过剩产能调控等为代表，新一轮紧缩政策密集出台。紧缩的背景有二——过热与通胀，尤其是在一季度末，经济数据过热与通胀攀升压力体现得尤为突出。

　　但是5月份以来，上述两大紧缩根源已经悄然发生变化，三季度以后无论是外围经济还是国内经济，都面临增速回落的趋势。随着经济过热预期的消退，加上国际商品价格与PPI的回落，下半年通胀指标总体可控，加息压力减弱。这意味着紧缩压力最大的时期已经基本过去。

　　其次，宏观经济政策出现局部回暖，市场信心有所修复。有关方面日前强调，当前国民经济继续回升向好，但国内外形势仍然极其复杂，宏观调控面临的两难问题不少，必须冷静观察、沉着应对，深入研究新情况、新问题，全面落实已经出台的各项政策措施，坚持实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，切实把握好宏观调控的方向、力度和节奏，保持经济平稳较快发展。即使是在紧缩最严厉的房地产领域，政策也初步显示出放缓迹象，最新公布的各地方政府的地产调控措施也都体现了有保有压的取向，没有更严厉的措施出台。

　　第三，从估值水平看，沪深300市盈率处于历史相对低位，支持股市展开纠错行情。从滚动PE历史走势来看，周一收盘全部A股和沪深300的滚动PE分别为20.7倍和16.7倍，偏离30倍左右的历史均值较远，但是距离11倍左右的历史底部水平也还有一段距离，可以认为目前的估值处于偏低但是并不严重低估的水平。我们认为，在经济过热风险与通胀风险开始减弱的背景下，尽管紧缩周期尚未结束，但政策紧缩压力最大的阶段可能已经过去，这将推动市场出现一波较为有力的反弹。

　　反弹高度取决于政策预期

　　我们认为，在政策紧缩密集期过后，经济数据回落与业绩预期下调是三季度最大的市场风险，这意味着短期反弹过后，市场仍需面临一段时间的震荡。

　　政策面仍然面临较大的不确定因素困扰，主要包括：小周期回落，地产调控与外围经济走弱，经济下行小周期确立；通胀可控，食品价格上涨，但大宗商品走弱、经济过热警报解除，通胀可控，三季度后加息压力减弱。正因为以上原因，市场的基本面仍然不容乐观。

　　至于反弹高度，我们仍然认为取决于政策松绑程度，2800点上方将是前期重度套牢区域，上冲阻力较大。从反弹的顺序看，本轮大盘下跌始自地产股，跌幅最大的也是地产股，因此反弹领头羊非地产股莫属，而银行、券商、煤炭等主流板块将依次反弹。由于市场整体成交量水平仍然偏低，不支持大盘蓝筹股持续上涨，因此大盘蓝筹股的反弹行情难以持续，预计反弹中后段仍以中小市值题材股为主。

　　从配置角度看，短期超跌和低估值无疑是本次波段操作机会的首选品种。我们短期建议投资者选择地产、银行、券商等板块，但是也建议投资者选择上述板块中的中小市值品种，大盘蓝筹股反弹力度仍会较为有限，而且持续性也会受到政策因素干扰。我们下阶段关注的重点仍然是战略性新兴产业，新能源、新材料、节能减排、低碳环保、生物医药、信息网络等受到政策扶持的品种仍然值得关注。