国信证券:为何是中期调整？

　　结论与投资建议

　　我们认为从管理通胀预期到今年CPI 见顶回落之间,市场的波动中枢将逐步下移,中期调整已经开始,仓位控制和波段操作变得至关重要。未来可能的波段操作机会来自于股指期货出台前1 个月+2 季度经济可能阶段过热背景下的业绩超预期推动,时间可能集中在3-4 月,但对于此间的向上波动幅度,我们也并不乐观。

　　关键逻辑与核心假设

　　资金面紧缩将持续到CPI 见顶回落。A 股增量资金的主要来源一是信贷,二是热钱。首先我们判断美元指数于09 年12 月份进入到升值阶段,热钱不再是A 股增量资金主要来源,其次从1 月份信贷管制开始,市场对于资金面的紧缩预期开始一致,并且随着CPI 的逐步上行,这种紧缩预期将越来越强烈,CPI 的不断上升和资金面的不断紧缩将导致市场的无风险利率和风险溢价率逐步上行,降低市场的估值水平,而国信宏观组判断CPI 持续上行至少到2010 年7 月份。同时对于目前部分市场人士过于关注CPI 的短期变化和静态的流动性,我们认为影响市场中期运行的是投资者对于未来的资金面变化预期,由于CPI 中期向上是确定的,因此投资者对于未来半年的资金面逐步紧缩的预期是明确的。

　　业绩增速超预期的程度有限。未来业绩超预期的来源在于:1）CPI 不断上行,消费类行业利润增速超预期;2）出口复苏超预期,带动整体经济超预期。但同时市场目前存在低于预期的可能,主要在于房地产调控政策出台之后对于房地产新开工以及房地产投资的影响,并进而影响到其中上游产业链(钢铁、化工、有色、水泥、煤炭),两者结合考虑,我们认为业绩有超预期的可能,但超预期的幅度较小,甚至不排除有业绩低于预期的可能。

　　资金面和业绩面的共同作用将导致市场进入到中期调整阶段。之前我们对于1 季度的乐观预期主要来自于1 季度信贷放开资金面将对A 股形成正面支撑。但从市场表现来看,信贷放开不但没有助涨A 股,反而导致月度信贷规模控制成为现实,直接扭转了市场对于资金面的乐观预期,随着CPI 的逐步上升,资金面紧缩对于A 股的负面影响将越来越大,而业绩增速超预期的程度有限,因此整体而言,市场的重心将逐步下移。

　　未来一段时间可操作的机会主要来自股指期货推出+2 季度经济可能的阶段性过热导致的波段反弹。随着市场进入中期调整阶段,波段操作和仓位控制变得至关重要。未来一段时间的可操作机会来自于:1）股指期货出台之前1 个月左右;2）2 季度经济阶段过热导致的业绩增速超预期推动。从时间上来看,2 者可能叠加,从而可能出现一次比较好的波段操作机会,时间可能集中在3-4 月。

　　与市场的不同之处

　　我们认为CPI 见顶回落之前市场是中期调整而非波段震荡,市场波动中枢将逐步下移。（国信证券研究所）