新版退市制度将引发A股估值革命

4月20日，深交所正式发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》（2012年修订），并首次设定了创业板退市标准，该规则将于2012年5月1日起施行。

创业板退市制度的发布，给A股市场带来了一场观念性的革命。

事实上，目前什至在未来两年内，创业板公司可能仍不会出现退市风险。因为创业板成立还只有两年多时间，再加上部分公司IPO时普遍存在严重超募现象，更何况目前只有一家公司首次出现年度亏损，因此，至少在两年内还不会出现符合退市标准（比方连续三年亏损、净资产为负数）的公司。尽管如此，在退市制度发布后，为什么创业板近日个股会出现普跌，而且主板的垃圾股也出现了大跌？

创业板个股普跌的主要原因有两个：第一，由于创业板个股普遍都是小股本“袖珍股”，而A股市场估值一直以来却习惯按股本大小排序，因此，整个创业板估值严重偏高，并存在较大泡沫成份。退市制度出台后，这一惯例将被打破，盈利能力及成长性将拉开股价差异性，为此，创业板整体估值重心下移成为必然。第二，针对主板退市制度的重大缺陷，创业板明确规定，不再允许亏损公司借用“非经常性损益”来玩弄“扭亏为盈”的把戏，并且明确杜绝炒壳重组游戏，如此一来，垃圾股的暴炒与投机受到了极大的抑制和打击，整个创业板估值水平也会比照下移。我们坚信，在二级市场这一比价效应的直接作用下，新股发行“三高”现象必将得到自动缓解。

然而，在主板退市制度改革方案尚未出台的情况下，为什么主板垃圾股也会出现普遍下跌呢？根据证监会在今年两会期间透露的工作安排，主板退市制度改革方案最迟将在今年6月推出。尽管新制度尚未面世，但人们坚信主板会直接复制或引入创业板退市标准，这也是世界惯例，比方，纽约证交所与NASDAQ的退市标准在设计理念与外形上几乎是完全一致的。因此，改革后的主板退市制度一定会引入净资产为负的退市标准，同时也会禁止“非经常性损益”对“连续三年亏损暂停上市”规则的人为操纵，如此一来，不难预料，35只净资产为负的主板上市公司，除了退市，将别无选择；与此同时，对于那些净资产虽为正数，但每股净资产低于面值（1元）的垃圾股，其中有相当部分都是采用“非经常性损益”的人为操纵手法来规避退市风险的，在采用全新的退市标准后，这些游戏手法将作废，为此，将有大量垃圾股自动进入“连续三年亏损暂停上市”的退市程序，而且这批垃圾股极有可能率先沦为1元股，直至最终退市。正因如此，才出现了近期许多投资者集中抛售这些“准退市股”的壮观场面。

由此可见，我们的投资者并非真正的傻瓜或赌徒，他们深深懂得游戏潜规则的奥妙。既然制度存在漏洞可钻，他们当然要钻；制度既然允许赌博，他们当然就是赌徒。现在制度出现重大变革，原有的游戏规则彻底被打破，因此，他们必须超前而动、规避风险。很显然，全新的退市制度必将颠覆投资者的传统观念与陈旧思维，这种观念性的革命必将恢复股市估值理性，还原股价信号，并将重新激活股市优胜劣汰、资源配置功能。到那时，新股发行中存在的“三高”现象将迎刃而解、自动消亡。

欺诈上市是IPO环节的犯罪，它不属于退市制度的职责范畴。因为即便是欺诈上市，只要它达不到退市标准，就无法让它退市。然而，作为既成事实的犯罪嫌疑人，应该交由司法机关追究其刑事或民事责任，并可以让责任当事人牢底坐穿、倾家荡产。但绝不能将欺诈上市与退市制度胡搅蛮缠在一起。

退市制度的功能与作用不能泛化。凡是在证券市场上的金融犯罪，都应该交由专政机关处置，让犯罪嫌疑人承担各自的民事或刑事责任，而欺诈上市是新股发行（IPO）环节的犯罪，我们必须以法律为准绳，对犯罪分子进行严惩，而不应该交由退市制度来越俎代庖。

用退市制度惩处欺诈上市，既是制度越位，也是司法无能。因此，主张采用退市制度惩处欺诈上市，是十分错误的想法和主张。（董登新 作者系武汉科技大学金融证券研究所所长）