紫江企业：净利或增7.7% 合理市场价值6.3元

上海紫江企业集团股份有限公司（600210），于1999年在上交易所上市，公司主要从事包装印刷与房地产开发两大核心业务。作为上海市高新技术企业，公司多年来名列上海工业企业销售收入500强前列，也连续入选中国最具发展潜力上市公司50强。

紫江企业是国内包装制造业的龙头公司，其产品PET瓶及瓶坯占“可口可乐”和“百事可乐”国内采购量的40％，占“统一”国内采购量的70％，其生产的皇冠盖，占国内市场份额的30%，为该产品行业产销量第一。

2009年，紫江企业实现营业收入51.65亿元，同比增长1.74%，净利润6.54亿元，同比增长253.11%，每股收益0.46元。

2007年，公司向第一大股东紫江集团收购优质地产项目－上海紫都佘山房产有限公司，导致营业收入增长20%以上，近十年来，其营业收入复合增长率为22.98%。受2008年金融危机影响和2009年产品价格下跌影响，公司近两年的营业收入增长率大为减缓。

尽管2009年主营业务收入增速放缓，但净利润却实现2倍多增长，主要原因如下：

1、包装业务原材料价格下跌幅度超过产品价格下跌幅度，导致毛利率提高了5.83个百分点；

2、房地产火爆背景下，房地产业务实现营业收入6.7亿元，净利润2.1亿元，利润贡献率达30%。

2004年之前，公司毛利率一直高于行业平均水平。随后公司扩大了PET容器产能的投入，导致产能利用率偏低，折旧和摊销比例过高，加上公司薄膜业务处于亏损状态，使公司综合毛利率处于较低水平，不及包装行业上市企业的平均值。近年来，由于PET容器包装业务的行业投资回报率下降，新增产能速度放缓，下游饮料行业有所恢复，需求增长，该项业务始走出低谷，毛利率再呈上升趋势。2009年，PET瓶、瓶坯和皇冠盖原材料价格大幅下跌降低了生产成本，薄膜业务也首次实现扭亏，包装产品毛利率较2008年有明显提升，幅度达5个百分点。加之2009年房价大幅上涨，使公司综合毛利率同比上涨了8.2个百分点。

三项费用方面，公司的管理费率长期维持在5%左右，低于行业平均水平，表明其管理费用控制水平较高。因具有较强品牌优势，主要为国际大品牌如可口可乐、百事可乐和统一集团供货，渠道清晰，营业费用开销规范，因此长期以来公司营业费用率都控制在3%左右，低于行业平均水平2个百分点以上。财务费用方面，数据显示公司财务费用率总体略高于行业平均水平，2009年有所下降，为3.3%，唯变化趋势与行业平均水平相同，表明公司在间接融资方面市场化程度较高。

除主业外，紫江企业也从事一定规模的对外投资。近10年来，其对外投资占所有者权益比重，介于17%—28%之间，并总体呈下降趋势，2009年为17.5%。然而数据显示，对外投资结果并未给公司带来相应比例的收益。10年来，其投资收益占利润总额的比重，鲜有超过20%者，多在10%上下徘徊。2009年，该比重还不到10%。

盈利能力方面，从2003年开始，公司销售利润率呈总体下降趋势，与行业平均水平相同。2009年，在包装和房地产业务双轮驱动下，公司销售利润率大幅上升，同比增加了6个百分点。

在资本结构方面，尽管紫江企业资产负债率呈递增趋势，但多维持在60%以下的健康水平，2009年仅为56%，经营风险不大。从资本回报方面看，2009年以前公司净资产收益率一直维持在10%上下。2009年，因净利润实现两倍以上增长，导致净资产收益率大幅上升，超过了20%。

流动性方面，公司流动比率几年来始终处于改善中，2009年已超过100%，短期债务偿还风险不大。

2010年一季度，公司实现营业收入13.28亿元，同比增长30.1%，净利润1.18亿元，同比增长235.45%，每股收益0.082元。

一季度公司业绩快速上升，主要是由于PET瓶、瓶盖、标签和纸包装印刷等业务量和利润均较去年同期有所增长以及薄膜业务较去年同期减亏等因素所致。同时，一季度房地产业务仍延续了2009年的旺势，售房大幅增加。

随着化工行业逐渐复苏，PET切片和PVC等原材料价格将有所回升，生产成本将上升，预计2010年公司包装业务在收入增长的同时，毛利率会有所下降。

另外，公司“紫都上海晶园”三期尚未开盘，随着房地产新政的实施，公司后续房产成交量和价格都可能下跌，房地产业务将受到一定的影响。

我们使用英策咨询的上市公司财务模型，对紫江企业2010年全年业绩进行了预测，预计其2010年营业收入为55.52亿元，同比增长7.48%，净利润7.04亿元，同比增长7.66%。按目前公司总股数14.37亿股计算，预计全年每股收益0.49元（2009年EPS为0.46元）。参考6月23日公司收盘市盈率12.81倍的市场投资气氛，我们判断紫江企业近期的合理市场价值，为6.28元。（英策咨询）